Ценить премии задержкой во времени риск опытный предложения справедливости

Цена дисконтирования Опытные Акции Предложения (SEO ниже) на Тайване и в Японии, во многом благодаря расширенной временной лаг между днем цены и предлагая день. Поскольку рыночная цена на предложение день неизвестно о ценах день, андеррайтер несет риск рыночной цене упасть ниже цены предложения. Этот вид риска определяется здесь как риск задержкой во времени. Эта работа классифицирует запаздыванием риски на страхование риск и риск ликвидности, которые затем анализировались с помощью индивидуально варианты ценообразования теории для получения риска, понесенные скидок и композитных скидки по каждому риску отдельно. Страхование риска оценивается лечения андеррайтинга контракта Европейского положить. Между тем, риск ликвидности, анализируется с помощью расчета нижней границы скидку арбитражных расходов, а также верхняя граница скидку Двойник назад положил.

1. Введение

Для типичного опытный выпуск акций (SEO ниже) в Соединенных Штатах, приправленный справедливости в основном продаются на предложение фирмы-андеррайтинга обязательств. Цена предложения обычно равна цене закрытия рынка накануне, что предложения в состояниях (ЭКБО и Masulis, 1992). Однако, согласно книге потенциала метод, используемый в Тайване, ОПС, как правило, по цене большой скидкой около 10%. Между тем японский вариант андеррайтинга фирмы-обязательство, называется kaitori hikiuke, а также приводит к заниженной быть около 3%.

Фирма-обязательство страхования является важнейшим методом флотации для коренных народов и ОПС в США, однако, эмпирические данные показывают, что рыночные цены на основные проблемы обеспечения эффективной оценки в ценах на новые вопросы, такие, что не существует недооценка в ОПС. Поскольку ни одна задача ценообразования происходит в Соединенных Штатах ОПС, ОПС недооценке редко рассматривался. Это отсутствие обсуждения недооценке SEO видно в обзоре по ЭКБО и Masulis (1995).

В 1995 году Тайвань принял книгу потенциала метод, новый метод флотации, полученные от фирмы-обязательство андеррайтинга схема широко используется в SEO публичного размещения акций в США. В 1997 году Япония приняла также аналогичная схема называется kaitori hikiuke. Сравнение действующих систем на Тайване и в США показывает различия в промежуток времени между ценообразования и предложения дней, а также в процедуре приобретения новой эмиссии. Процедура плавающей SEO на Тайване и в Японии можно резюмировать, как ценообразование, распределение, подписки, а затем предлагают. В то время как в Соединенных Штатах, он предназначен как цены плюс выделения, предложение, то подписки. Весь процесс, от цен день предлагая день, длится примерно один месяц на Тайване и в две недели в Японии, но может занять всего один день в США. Поскольку никто не может предсказать цену на предложение день, скидки необходимо для компенсации риска. Значительный промежуток времени между днем цены и предлагая день вызывает недооценке ОПС на Тайване и в Японии. Этот риск называется промежуток времени, риска и подробно обсуждается в документе. Эта работа сосредоточена главным образом на выводе ценовой моделью для рисковой премии промежуток времени риска в ОПС Тайваня ..

Для простоты реализации, промежуток времени риск дальнейшего разделены на риск андеррайтинга и риск ликвидности. Поскольку рыночная цена на предложение день неизвестно ценообразования, андеррайтер несет риск понести потери должны падения рыночных цен ниже цены предложения по этому предложению в сутки. Этот вид риска далее по тексту андеррайтинга и риск. Еще один вид риска приходится на абонентов предоплаченного сервиса. Поскольку они не сразу получают новые акции немедленно абонентов существенно помешали торговать недавно приобрела акции в течение короткого периода. Потому что никто не знает рынок и в будущем, абоненты, возможно, захотите обналичить свою прибыль, если рыночная цена высокая, а может, просто обналичить из соображений ликвидности. Краткосрочные инвесторы, продолжают страдать от риска от жестокого ликвидности. Выше риски называется риск ликвидности.

Приняв "разделяй и властвуй", эта работа развивает аналитическую основу для определения разумной скидки на страхование риск и риск ликвидности, соответственно. Теоретическая цена со скидкой для SEO вызвана риском временной разрыв Таким образом, можно получить путем сочетания скидки, вызванные этими двумя типами рисков.

2. Гарантийный риск

В гарантированного предложения, эмитент гарантирует фиксированную сумму, а страховщик принимает на себя риск, если рыночная цена падает ниже цены предложения. Андеррайтер имеет в основном две стратегии борьбы с риском, либо снижение цены предложения или увеличения платы, взимаемой с эмитентом. Стоимость обоих вариантов является вредной для эмитента, а нынешние акционеры.

Сниженной цене предлагаем предотвращает эмитента от привлечения капитала по рыночным ценам, тем самым увеличивая капитальные затраты. Снижение цены предложения таким образом, неизбежно больно акционеров, которые не могут получить новые акции SEO на пропорциональной основе. Хотя эмитента, а существующие акционеры предпочитают предложение по цене как можно ближе к рыночной цене, что в интересах страховщика, чтобы подавить предложение по цене. В конце концов, компромисс будет достигнут такой, что цена предложения и возвращаться по андеррайтингу определены одновременно. Возвращение страховщика должны покрывать расходы и риски, понесенных в андеррайтинга, а также обеспечивает получение прибыли. Предложение по цене в зависимости от андеррайтинга цена может таким образом быть получены, если плата за андеррайтинг установлен.

Для упрощения анализа, мы предположили, что инвестиционные банкиры получают плата за андеррайтинг в качестве компенсации за свои услуги и должны рассматриваться исключительно как возвращение на страхование риска. Этот сбор предполагается, как фиксированный процент от гарантированного поступления. Предполагая, что предложение по цене X и процентная плата за андеррайтинг равна р Кроме того, никто не будет платить членские взносы для новых акций, если рыночная цена на подписку день ниже цены предложения, смысл Андеррайтер придется взять на себя все акции с нереализованные убытки. Если рыночная цена превышает предложение цены на подписку день, весь вопрос будет продана по фиксированной цене. Выигрыш в Андеррайтер Таким образом, можно резюмировать следующим образом:

Пэ и Леви (1990) отмечают, что принимая договор страхования по существу включает продажу синтетических Европейский вариант ставится на выдачу фирмы. Это поставило истекает в день подписки и осуществления цене, равной цене предложения. В модель ценообразования вариант BS, Bae и Леви продемонстрировать следующие выигрыша в Андеррайтер:

Значение X могут быть получены с помощью метода, предназначенный для решения численных уравнений, таких как сетка-поисковый метод. Если справедливая цена предложения X могут быть получены теоретические процентную скидку на страхование риска, обозначается как 1 - X / S ^ югу 0, ^ могут быть получены. Премии страхования риска легко могу доказать это будет тесно связано с ценовое предложение и цена волатильность основных вопроса. Большие скидки на ценовое предложение подразумевает меньшую вероятность того, что предлагают сегодня рыночная цена падает ниже цены предложения. Между тем, более летучих основополагающий вопрос предполагает более высокую вероятность того, что offerday рыночная цена падает ниже цены предложения.

Чтобы понять, рассмотренной выше модели, наглядным примером является Предлагаемые ниже объяснить оценки андеррайтинга и риск. Предположим, что рыночная цена на день цены S ^ югу 0 ^ 100, пролетом 25 дней со дня цены на подписку день, или T = 25/360 = 0,0694, волатильность [сигма] 30%, и риск- свободный процентная ставка г 8%. Далее предположим, что андеррайтинг возвращения страховщика составляет 1% от цены предложения, а именно, [] р = 1% X. Итерационные процедуры позволяет конвергентных значения должны быть получены для X. предложение по цене 94,48 решена, и процент скидки на страхование риск 5,52%. Если в период между ценообразования и подписки дней сокращается до 14 дней, премия за риск андеррайтинга также будет сокращена до 3,24%.

3. Риск ликвидности

В риск ликвидности, мы полагаем, что и цены подписки дней то же самое. Инвесторы, которые приобрели новые акции на первичном рынке по подписке день не имеют возможности продажи акций на вторичном рынке, пока предложение в сутки. Ограничительный период, обычно в течение нескольких дней. Цена на вновь выпущенные акции должны сбрасывать со счетов из-за нехватки ликвидности, так как другие инвесторы могли бы приобретать существующих акций без ограничения продажи. Скидка зависит от предпочтений инвесторов ликвидности. Для инвесторов с длинным горизонтом, краткое ограничительный период, является несущественным. Но для инвесторов с коротким горизонтом, ликвидность является серьезной проблемой в их инвестиционные решения. Если предпочтение структуры всех инвесторов могут быть оценены, то это почти невозможно назначить премию за ликвидность. Чтобы преодолеть эту трудность, 2 особых случаях предлагается, которые могут оказать верхние и нижние границы для премия за ликвидность без ссылки на предпочтения инвесторов.

В первом случае инвесторы могут в краткосрочной продавать свободно вполне ликвидный рынок, как цена учреждения. Таким образом посредник в покупке новых акций с дисконтом, и одновременно краткое существующей доли зафиксировать безрисковой прибыли. Скидки достаточно велика, чтобы компенсировать затраты арбитражных, арбитражеров будет гнать эту скидку его нижней границы. Скидка в нижнюю границу из-за отсутствия ликвидности будет равна стоимости проведения арбитража между первичном и вторичном рынках.

Стоимость арбитражных включает в себя финансирование, сделки, и эксплуатационные расходы. Финансирование расходов счета для покупки новых акций и короткое замыкание существующих долю от подписки день предложение в сутки. Пусть S ^ югу T ^ обозначим рынке цены на подписку день Х цена предложения на новую акцию, г представляют собой процент гарантии для коротких продаж, и г \ к югу Ь обозначим процентной ставки банковского кредита; Затем финансирование расходов из подписки т день T предлагают день г, к югу Ь (X ^ ОО югу т ^) (Т). Пусть а уровень трансакционных издержек начисляется на стоимость существующих акций. Операционные издержки (как ^ ^ т к югу), в том числе расходы, такие как операционные издержки, короткие продажи сборов, налоговых сделки, а некоторые налога на прибыль. Эксплуатационные расходы на обработку арбитражных деятельности, таких как прозрачность сборы, телефонные расходы, расходы на содержание персонала и другие административные расходы, предполагается, что к югу QS ^ ^ т со скоростью эксплуатационных расходов (д) в зависимости от масштаба операции. Большие масштабы операций в целом приведет к снижению эксплуатационных расходов среднем из-за эффекта масштаба. Из-за некоторых ограничений продажи, скидки на недостаток ликвидности по крайней мере равной стоимости арбитражных операций. Разделив обе части уравнения на S югу ^ г ^, а затем переставляя их привести.

Очевидно, что правая часть уравнения. (3) выражает снизу процентную скидку из-за отсутствия ликвидности, и может быть обозначен как D ^ SUP L ^ ^ LQ к югу. ^ Эта нижняя граница приблизительно равен финансирования расходов плюс сделки и эксплуатационных расходов. Чем больше операций, операции и финансирование расходов в числителе, тем меньше верхней границы нового скидками вопросу. Инвесторы в большей степени готовы приобретать новые вопросы, когда скидки увеличиваются.

Лонгстафф (1995) свидетельствует о втором случае, если предположить, гипотетический инвестор с совершенным времени рынок, которому запрещен от продажи новых акций между т подписки день и предлагаем день T. Если ликвидности ограничения были смягчены, этот инвестор может продать, когда цена ценной бумаги с максимумом при времени] [тау и реинвестировать полученные средства в безрисковый актив. Пусть S ^ T ^ югу обозначать рыночную цену на предложение день, то время T выигрыш этот инвестор S ^ T ^ к югу, если он ограничен из продажи. Между тем, пусть M ^ T ^ югу представляют времени T выигрыша для этого инвестора, если продажи могут быть оптимально рассчитанный, в этом случае M ^ югу T ^ = ^ т к югу

Это дополнительные денежные потоки можно считать выигрыш от опциона на максимальное значение (в том числе интерес реинвестировать доходы от их продажи) ценной бумаги M ^ T ^ к югу, где забастовки цена опциона S ^ ^ к югу T является стохастической. Этот тип опция Lookback положить. Лонгстафф также показал, что стоимость Lookback положить может быть рассчитана в непосредственной форме решения с помощью стандартных рисков нейтральной методы оценки, а именно:

Ниже приводится пример на основе действующих правил Тайваня. Предположим, что процент гарантии для коротких продаж, г, на 60%, ставка процента за банковский кредит, г \ к югу Ь, который будет 8%, короткие продажи операционных расходов, [] альфа, которая будет 0,5425%, эксплуатации расходы на продажу без покрытия будет 0, а также ограниченный период подписки и предложения, T - T, которая будет 5 дней (что составляет 5 / 360 = 0,0139 в год). Применение уравнения. (3), 0,719% получается как нижняя граница для процентную скидку за жестокое ликвидности. Эта нижняя граница снижается до 0,578% в 1-дневный ограничение дела. При длине ограничение ликвидности период (T - T), увеличивается до 5 дней и волатильности базового ы вопрос 30%, верхняя граница для процентную скидку можно легко рассчитывается как 2,852% с помощью уравнения. (4). Между тем, если ограничен срок сокращается до одного дня, верхняя граница для процентную скидку сводится к 1,268%.

4. Запаздывание риска

Кроме того, можно доказать, что реальная цена может быть заключен как X = (1-D ^ ^ ию к югу) (1-D к югу LQ ^ ^) S ^ ^ к югу 0, когда андеррайтинга и риск ликвидности рассматриваются. Таким образом, процент скидки по риску задержкой во времени, обозначим как D ^ ^ к югу отставание, могут быть получены как

В уравнении. (5), процент скидки на страхование рисков и рисков ликвидности, скажем, D ^ ^ ию к югу и к югу D ^ ^ LQ соответственно, могут быть изучены независимо, а затем составил получить процентную скидку на весь риск задержкой во времени, D ^ к югу отставание ^.

До сих пор мы анализировали риска и причины занижения для flotating ОПС в регуляции систем, аналогичных тем, кто в тайваньских и японских рынках. Предложена теоретическая модель в настоящем документе для изучения SEO скидками от цен временным лагом в андеррайтинг рисков и рисков ликвидности. Для простоты понимания численных результатов с теоретической моделью, В таблице 1 приведены примеры, иллюстрирующие в этом и предыдущих двух разделах. SEO регулирования Сравнение Тайваня с Японии показывает, что временные интервалы для цен к подписки и подписки на жертву на Тайване выше, чем в Японии. Это явление вызывает большие скидки на Тайване, по сравнению с Японией. Прогноз аналитической модели, представленные здесь соответствует реальным сценарий недооценке SEO, подтверждающий возможность модели.

5. Заключение

Отставание во времени риск состоит здесь в риска андеррайтинга и риск ликвидности. Использование "разделяй и властвуй", эта работа конструкции аналитической основы для оценки разумные скидки на индивидуальный риск. Андеррайтинг рисков могут быть оценены на основе моделирования андеррайтинга контракта Европейского положить. Между тем, риск ликвидности, анализируется с помощью расчета нижней границы скидку арбитражных расходов, при расчете верхняя граница скидки через Двойник положить обратно. Теоретическая цена со скидкой для SEO вследствие риска задержкой во времени Таким образом, можно получить путем сочетания скидки, вызванные этими двумя типами рисков.

В рамках предлагаемых в настоящем документе, скидки на текущих рыночных ценах на существующие проблемы оказалась неизбежной для любой новой эмиссии акций, которые предлагаются с риском андеррайтинг, риск ликвидности. Для того, чтобы предложить вопрос по цене, которая близка к рыночной, а в Соединенных Штатах, риск андеррайтинга и риск ликвидности должен быть исключен из предлагая процесса. Ключ к ликвидации андеррайтинг рисков заключается в сокращении времени между день цены и подписка день, риск ликвидности могут быть устранены путем сокращения времени между подписки день, и предлагает в сутки.

Важным вкладом этой работы является предложить теоретическую основу, которая фактически делит риск занижения SEO с временным лагом в андеррайтинг рисков и рисков ликвидности SEO недооценке время от риска отставания в андеррайтинг рисков и рисков ликвидности. Эта аналитическая модель полезна для прогнозирования цен скидки SEO в тайваньских и японских рынках. Сравнительный статического анализа, проведенного численные примеры для тайваньских и японских SEO рынках еще раз подтверждает возможность новых аналитических моделей.

Ссылки

Пэ, Сен C. и Хаим Леви, 1990, Оценка твердой приверженности Андеррайтинг договорах Опытные Новые вопросы Акции: теория и доказывания, финансовый менеджмент, 19, 2, 48-59.

ЭКБО, Б. Эспен и Рональд Masulis В., 1992, неблагоприятного отбора и предложения Парадокс человека, Журнал Финансовая экономика, 32, 293-332.

ЭКБО, Б. Эспен и Рональд Masulis В., 1995, опытные Предложения по справедливости: Обзор, в Джарроу Р. и др.. EDS, Справочники и в Ор-MS, 9, 1017-1072.

Лонгстафф, Фрэнсис А., 1995, Сколько может повлиять на безопасность Товарность ценности, журнал Финанс, 50, 5, 1767-1774.

Loughran, Тим, Дж. Риттера и К. Rydqvist, 1994, первоначальное публичное предложение акций: Международный Insights, Тихоокеанского бассейна Finance Journal, 2, 165-199.

Цай Ци-Ян

Китай развития Промышленный Банк, Тайвань

У Soushan

Колледж управления, Чан Кун университет, Тайвань

Her-Jiun Шеу

Колледж управления, Национальный Чи-Нан университет, Тайвань